这一轮经济减速的性质是什么？是暂时性的周期现象还是长期性的结构变化？不幸的是，许多迹象指出，中国可能提前面对中等收入陷阱。
为分析我们目前的状况，我们必须去理解中国经济在过去30年高速增长的本质动力。一个关键概念是经济学里面的生产可能性边界。简单地说，生产可能性边界即中国在既定资源和技术条件下所能生产的各种商品最大数量的组合。
按照我们汇集的数据，上世纪80年代之前的30年，中国人均收入年均增速不足2%，上世纪80年代与90年代陡然提升至6.7%；新千年之后，再次提速到10.2%。经过30年“咆哮般”增长之后，中国与西欧人均收入之比从1978年接近1：24快速拉近到1：4。如果从长时段历史的角度看，1980年中国人均收入相当于西欧公元1200年的水平，落后了780年；而到2010年时，中国的人均收入已经达到西欧二战前水平，将落后时间缩短到80年。也就是说，30年前，中国生产可能性边界与西欧有780年距离，现在，只有80年距离。
中国与世界领先经济体之间在生产可能性边界方面的巨大差距，为中国实现高速增长提供了前提条件。事实上，在近代之前，当中国自给自足、与全球领先经济体交流很少的时候，中国传统农业文明陷于典型的马尔萨斯陷阱之中，人均收入水平在2000年时间中增长几无。
改革开放之后，中国对生产率落差的利用终于获得了制度动力，尤其是在加入世贸组织之后，中国全要素生产率的提升再次加速。其间的逻辑链条相当清晰：第一个环节是出口的高速增长。2002年至2012年，中国出口上升了6倍，年均增速超过20%，出口规模跃居世界第一。出口的高速增长催生了出口工业的产业升级浪潮（高生产率总是带来更好的利润前景），并透过本地化等进程推动为出口工业配套的重工业化过程。
1995年以来，中国重工业增速平均高于轻工业2个百分点。这构成了第二个环节，即重工业化。出口、产业升级、重工业化令中国经济的迂回程度大为提升，通过资本装备水平与人均资本存量的提升，令内嵌的技术水平与生产率大幅跃进。大量的农村劳动力从低生产率、零边际成本的农业中转移到工业生产中，急剧扩大了城市对就业的吸纳能力，并推动第四个链条，即规模庞大的城市化。房地产与基建浪潮均是城市化的配套现象。
在这个过程中，政府对信贷资源的垄断与对国有经济体系支持导致严重的金融抑制，国有经济的资金成本大幅低于影子价格，给予相关行为人（主要是地方政府与国有企业）强大的动力去提高债务杠杆率。这反过来放大了中国固定投资增长速度。至2011年，资本形成占GDP比例高达惊人的49%，是全球水平的两倍。
这一条完整的赶超链条，其逻辑前提在于中国的天量投资具有财务可持续性。而正是在这一点上，中国经济今年开始遇到了麻烦。
2002年中国加入世贸之前，历次天量投资，无一例外，都会在产能释放期酿成巨大的过剩产能，并进而导致全国范围内的债务恶化与银行的巨额呆坏账。例如，2001年结束的周期中，中国四大银行坏账比例高达骇人的25%，处于事实上破产的境地。2002年加入世贸组织之后至今，这样的危机从未发生。原因何在？出口市场的消化与债务杠杆率的提升起到了关键作用。
随着中国出口速度从超过20%降低到个位数水平，出口工业的产业升级换代需求大幅萎缩，对重工业化的需求降低。本质上，中国的生产率水平已经从1：24的超低水平迅速赶超至1：4的水平，技术水平落差减小导致资本淘汰率有所减速，产业升级换代速度下降，投资的内在回报率降低，投资需求开始下滑。刘易斯拐点带来的资本回报与人力回报之比逆向运动，也将进一步促使投资需求降低。
同时，国有经济体系的债务杠杆率在历经10年的大跃进之后，快速达到不可维系的转折点。据国家审计署数据，从1997年至2010年14年间，地方政府债务上升了40倍，到2010年年底已达10万亿元，年均增速超过30%，平均不足3年时间即翻番。地方政府支持的许多项目并不具备微观经济合理性，还本付息压力构成硬约束。
地方政府、国有企业、出口工业的贷款需求降低现象在这一轮周期中体现得十分明显，从以上分析可以看出，这并非短暂的周期性现象。按照我们的量化模型的预测，未来数年内固定投资增速有可能降低至13.6%，大幅低于22.8%的历史均速；相应地，信贷余额增速有可能从19%降低到8.5%。
这意味着，目前这一轮周期释放的过剩产能难以被快速消化，中国经济在相当长的一段时间之内都可能处于去库存、去杠杆化的阶段。银行业的高速扩张期将会成为过去，部分依赖外汇占款、更多依靠信贷发放进行扩张的货币供应量增长速度将会大幅降低，银行业的呆滞账比例可能会快速提高，收窄政府的腾挪空间。政府不得不保持低息环境，以扶持地方政府与国有企业，避免倒闭潮的出现。付出的代价是过剩产能迟迟难以被清洗。过剩产能将会有效压制通货膨胀，但也会压制新的投资浪潮的出现。
低息环境意味着金融抑制将会持续，民营企业仍将难以得到充分的金融服务，在投资回报率降低的情况下，民间经济的活力将出现相对下滑。
这一情况一旦常态化，就有可能对就业市场产生深远影响。失业率的上升不仅对社会稳定造成威胁，也会滞后城市化进程，令地方政府财政处于更加捉襟见肘的境地。
简言之，中国近30年高速增长的核心动力，在于以巨量投资去固化不断提升的生产率水平，而巨量投资依赖出口、重工业化与城市化以获得经济合理性。权力体系对国有经济的保护导致债务杠杆率的飞速提升与巨大的过剩产能，令上述过程不再具备可持续性。由此而言，中国可能提前面对中等收入陷阱。
(文章仅代表作者个人立场和观点)
来源:第一财经日报
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