一场惊慌失措的“牛市”(图)

作者:赵建 发表:2020-07-10 10:00
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最近几天A股的上涨有点失控,用“惊慌失措”来形容颇为贴切
最近几天A股的上涨有点失控,用“惊慌失措”来形容颇为贴切(图片来源:Adobe stock)

【看中国2020年7月10日讯】股市突然疯狂上涨,已经有好几个朋友带着惊慌失措的神情问:牛市,真的来了吗?

似乎小级别的疫情牛刚刚过去(2月),全球金融动荡才刚刚结束(3月),A股便接连几天以迅雷不及掩耳盗铃之势,已经从技术上打开了一个牛市通道。

可以说,这次牛市就像龙卷风,来的猝不及防,大部分人还来不及上车,就已经涨的高不可攀。以至于出现了“踩踏式”抢筹的现象:7月6日,40余支ETF基金、80余支分级B基金涨停,新发行的基金一抢而空,竟然逼得基金公司接连发布风险提示。

3月股市大跌的时候,人们惊慌失措;现在股市疯涨的时候,人们仍然惊慌失措。后疫情时代的资本市场,无论涨跌,投资者似乎都像是”惊弓之鸟“。一个交易盘构成的市场,大抵如此。

这是好多年没有出现的“急牛”现象。这种恐慌式抢筹,让人想到年初疫情发生后人们纷纷争抢口罩。其实恐慌的心理大致是一样的:抢口罩是为了防止自己的身体染上新冠病毒,抢股票是为了防止自己的资产染上“通胀”病毒——在一个货币大放水的环境里,财富的仓储都需要一个“诺亚方舟”。

当市场上资产普遍在疯狂增值的时候,个人的资产没有变化或增幅很小,那么就意味着被另一种“通胀”毛掉。资产市场的通胀,与通常所指的商品市场的通胀一样,都是一种再分配现象。这种现象被称为:赚钱效应。但资产通胀的曲线往往是指数级的,以资产泡沫的形式出现,然后以惨烈的方式结束。资产泡沫的背后通常是债务的失控。

债务衍生出了货币,货币乘以流通速度后(与投资者热情高度相关)去追求有限的资产。这里面有一个根本性的矛盾——债务的繁衍是指数级的,于是债务形成的购买力(货币)也是指数级的,但是权益性资产的供给却是线性的(取决于社会财富的累积能力),这就往往导致权益性资产首先成为最稀缺的资产,成为资产荒的重灾区。再加上市场热情带来的换手率(资本市场的货币流通速度)的提高,资本市场加速上涨的趋势就会被打开。

而趋势理论又告诉我们,趋势很难形成,需要二阶和一阶变化率的共振和正反馈机制的合成。但趋势一旦形成,又很难改变,它往往会自我强化直到引发外界环境的压力和结构反噬(比如监管变严和偿付危机)。于是首先二阶发生变化(一般人观察不到),然后一阶发生变化,最后水平值向另一个方向反转,形成整个反身性逻辑闭环。

这次牛市背后的基本动力已经一目了然:上半年为对冲疫情引发的经济下滑,所投放的信贷形成的购买力,最终在资本市场吹响了“集结号”。内在的理论基础有两个:一个是“债务型经济”,由于资产收益率陷入停滞状态,经济的内在动力主要靠负债端驱动,这将导致资产定价陷入一个由资金面和心理面驱动的动力结构。另一个是“金融动荡时期的投资新范式”,基本的策略是,寻找由于被动平仓和过度恐慌抛售而被过度减记的优质资产,重构金融波动时期的核心资产组合。

这些所谓的新范式,总结起来就一句话:资产价格已经成为一种货币现象。在这种范式下,房地产价格并不是由租金形成的未来现金流的资本化,股票价格也不是未来股息分红形成的未来现金流的资本化。房价和股价的主导决定力量,只是由货币系统(数量、利率、结构、流通速度)边际上的变化决定。这是因为,由于负债型经济的形成,资产价格的定价在边际上已经“失锚”,其价格的变化只是心理面的货币投射。

这其实是新货币经济学中的一个普遍的原理:名义价格(无论是资产市场还是商品市场)首先受制于货币均衡。如果人们对货币发行缺乏稳定预期,那么货币市场首先就无法实现均衡,导致资产市场的名义需求出现缺口。用通俗的话来说就是:并不是房地产价格越来越高了,而是纸币越来越不值钱了。

在经济还在持续下行的情况下,M2增速却三年后重回两位数,达到了近12%。在货币投放的结构不断极化(收入结构分化)的情况下,这巨大的缺口靠什么再平衡?

但是,站在资产组合的角度,货币作为一种资产的动态替代结构,也在决定着大类资产价格的轮动。风险资产的牛市启动,并不是由绝对和水平条件决定,而是由边际条件和预期差及其强化路径决定。

当前基本面的确很差。疫情刚刚过去,内外都没有好消息。去全球化、中美脱钩压力依然严峻,外贸企业遭到打击;经济恢复节奏也没预想中的快,预言中的报复式消费并没到来,餐饮行业处于疗伤阶段,旅游和影视行业继续处于低谷;而北京疫情的再次爆发似乎让疫情前景又蒙上了一层不确定性……

所以最近几天,A股大盘的上涨的确有点失控。就连那些一直保持矜持的蓝筹股,银行、券商等,都开始像创业板、中小板、科创板那样连续涨停打板。疯涨的热度再次点燃了市场,开户又排起了长队,交易量创多年历史新高,百度搜索指数里“牛市”一词被疯狂热搜,朋友圈里一片红火。总之是上上下下充满了狂热的气息。

其实是太阳底下并无新事,中国证券市场历来经历的短促牛市氛围也大致如此。最相似的是2014-2015年那一波,同样是“实体经济台阶式下行+货币信贷指数级宽松”,最终塑造了史诗级的狂飙和崩溃。中国的资本市场历来都是牛短熊长,而且短促的牛市又总是有点疯癫,而这一次则是疯癫加上一点惊慌。无论是幸福来的太突然(实际上中小、创业板早就开始了),还是挥之不去的韭菜焦虑情结和价值虚无主义,都不会太影响这一波趋势的形成、强化、失控,最后走向同样的结局。而这个开始和结局,在中国股市三十多年的历程里已经多次上演,只是在不断重复,并不断被人遗忘而已……

责任编辑:宇真

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