長久以來,人們似乎建立了一個非常堅定的信念,新股是不敗的。正因為新股不敗,所以投資基金、券商和其他機構投資者往往用大量的資金在一級市場打新股。
也正因為新股不敗,A股的發行定價因此越來越高,發行市盈率越來越高,超募資金比例也越來越高,市場也就因此在「三高」的氛圍中,一天天前行著。也因為新股不敗,A股估值水平偏高的泡沫也就「不見」了,甚至連言及泡沫都成了某些人的「忌諱」。
不敗的新股終究還是敗了。2011年1月18日,首次上市的5只新股均跌破了發行價。正因為人們信奉「新股不敗」的教條,所以有人驚呼這是在「挑戰市場底線」,這是「歷史上難得一見的"奇觀"」。
破發真的是奇觀嗎?我們不妨看看巨靈的統計,今年以來上市新股21家,已有14只新股破發了,首日破發9只,約佔今年以來上市新股的43%。
既然新股破發並非偶然,我們就沒必要為此大呼小叫。這也同時表明,破發,不過打破了「三高」背景下「新股不敗」的教條,不過是熟透了的蘋果,在地心引力的作用下,向地面回落而已。
為什麼破發大快人心?
高市盈率的背景下,如果新股始終不破發,小散們所信奉的「新股不敗」的教條也就永遠不破。基金、券商和其他機構投資者,就可以利用小散們的這一預期來獲利。無論多高的價格他們都敢申購,所以我們才見到IPO的估值水平或市盈率水平日復一日地高。也正因為信奉這一教條,小散們無論多高的價格也敢接。那麼基金、券商等機構投資者不論多高的申報價格中籤的股票也就能順利套現。基金、券商、新上市的公司的大股東,都因此獲益了。早進早出的散戶也因此獲益了。市場就在你拍一、我拍一的擊鼓傳花的遊戲中,日復一日地沿襲著「新股不敗」的神話。
但是,正如同我們此前反覆指出的那樣,如果老美要求10%的投資回報,老中為什麼不能要求10%的投資回報?這就意味著,無論老中還是老美,當前花1元投資(買股票),未來每年的收益都應該達到0.10元。這就意味著,第一,無論老美還是老中,願意支付1元購買0.1元的利潤,即他們能夠接受的市盈率水平就應該在10倍左右。第二,無論是老中還是老美,都應該接受大致相同的估值標準。第三,當中國的小散們終於悟到這一點的時候,高市盈率的股票會向正常的估值水平回歸,這就意味著,正如同熟透的蘋果終將墜地一樣,最後接盤的小散,終將被套牢,財富就由接盤者向拋盤者轉移,於是每一次IPO,都將成就一批億萬富豪。
如果早早地就破發了,尤其是首日破發。投資者,無論是基金還是小散,都會在痛心疾首之餘,提醒自己,並沒有不敗的新股,那麼申購的報價還會那麼高嗎?申購的熱情還會如此高嗎?被套牢其中的散戶數量還會那麼多嗎?造就的新科億萬富豪還會那麼多嗎?
破發後的新思考
筆者相信,基金在破發時也會心疼,但其心疼的程度遠遜於小散。這是因為,基金管理公司的管理費與基金的業績無關,決定於基金的規模。該他們拿的錢一分也不會少。我這才理解了,為什麼基金經理們無論多高的價格也敢申購。我相信,破發之上,券商心疼的程度也遠遜於小散,因為他們該拿的承銷費,可能會少一些但並不會少多少。我這才理解了,為什麼無論多高的發行價券商敢於定了。證券發行中的利益分配格局,鼓勵從高定價、從高報價申購而不鼓勵合理定價、合理報價申購。新股破發,無疑教育了我們小散,但是這種利益格局不變,我們還將觀察到,基金博傻式的價格申報和券商博傻式的發行定價。
如何改變這種利益格局?
我的看法是:
第一,現在確實到了要改革基金管理費計費方法的時候了。具體如何改,我不敢妄言。但基金的管理費、基金經理的個人收入,與基金的投資績效完全掛鉤時,他們還會亂報價嗎?
第二,如果券商因為定價過高而發行失敗,它會損失聲譽,因為凡是它承銷的證券,市場都會不太敢買;它會損失未來的客戶,因為委託它承銷時,如果再次失敗將會怎樣?董登新教授說他期待著「發行失敗」,我也同樣期待著。因為發行失敗了,券商就會長些記性,券商就會為了避免發行失敗而更為理性地估值。
破發好,因為它教育了小散;但光破發還不夠,因為基金、券商在證券發行中的利益獲取模式不改,遊戲規則不改,「三高」的遊戲或許會再次被玩起。
来源:第一財經日報
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